資金運(yùn)用余額超33萬(wàn)億元、年化綜合投資收益率達(dá)7.21%……近日國(guó)家金融監(jiān)管總局披露的2024年四季度保險(xiǎn)業(yè)資金運(yùn)用情況顯示，我國(guó)保險(xiǎn)行業(yè)資金運(yùn)用規(guī)模持續(xù)擴(kuò)容，險(xiǎn)資投資收益增速亮眼。
盡管2024年投資“成績(jī)單”表現(xiàn)不俗，但保險(xiǎn)行業(yè)依舊面臨在“低利率時(shí)期”如何拓寬投資標(biāo)的、優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)的“必答題”。隨著中長(zhǎng)端利率中樞持續(xù)下行，壽險(xiǎn)業(yè)等投資回報(bào)率進(jìn)一步降低，利差損風(fēng)險(xiǎn)加大。在此基礎(chǔ)上，險(xiǎn)資對(duì)債券和股票等權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)配置比例顯著提升，折射出險(xiǎn)資在低利率環(huán)境下尋求收益與風(fēng)險(xiǎn)的平衡策略。
“低利率”“資產(chǎn)荒”考驗(yàn)來(lái)臨
近段時(shí)間以來(lái)，被保險(xiǎn)業(yè)作為定價(jià)基準(zhǔn)的部分債券收益率下行，低利率環(huán)境下利差損風(fēng)險(xiǎn)加大。以壽險(xiǎn)行業(yè)為例，利差損壓力更為明顯。隨著10年期國(guó)債收益率持續(xù)下行至1.8%附近，壽險(xiǎn)產(chǎn)品預(yù)定利率與投資收益率倒掛風(fēng)險(xiǎn)加劇。行業(yè)數(shù)據(jù)顯示，2024年普通型壽險(xiǎn)產(chǎn)品新單保費(fèi)占比超90%，其中增額終身壽險(xiǎn)占據(jù)主導(dǎo)地位，其平均預(yù)定利率達(dá)3.36%，顯著高于同期固收類(lèi)資產(chǎn)收益率。“這一矛盾在2022年已現(xiàn)端倪，當(dāng)年行業(yè)實(shí)際投資收益率（2.09%）首次跌破普通型產(chǎn)品預(yù)定利率上限（3.50%），部分公司出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性利差損?！庇袠I(yè)內(nèi)人士分析指出。
中國(guó)人民銀行此前發(fā)布的《中國(guó)金融穩(wěn)定報(bào)告（2024）》指出，利差損在低利率環(huán)境下尤為突出，此前部分發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體保險(xiǎn)行業(yè)曾因利差損導(dǎo)致嚴(yán)重虧損甚至出現(xiàn)“破產(chǎn)潮”，相關(guān)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)值得借鑒。
國(guó)泰君安證券研究所的研報(bào)表示，當(dāng)前險(xiǎn)企資負(fù)兩端承壓，盈利不確定性提升?！氨ｋU(xiǎn)公司價(jià)值和利潤(rùn)增長(zhǎng)的不確定性抬升，低利率環(huán)境下負(fù)債成本抬升（資產(chǎn)負(fù)債錯(cuò)配）是經(jīng)營(yíng)不確定性抬升的外因，短期利潤(rùn)和規(guī)模為核心的考核體系是造成資產(chǎn)負(fù)債錯(cuò)配的內(nèi)因?！?/span>
有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，低利率環(huán)境可能伴隨著低經(jīng)濟(jì)增速，在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)較慢的時(shí)期，高價(jià)值產(chǎn)品需求下降，低價(jià)值產(chǎn)品令險(xiǎn)企面臨較大利差損風(fēng)險(xiǎn)，這樣就需要險(xiǎn)企在業(yè)務(wù)規(guī)模收縮的同時(shí)考慮業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的調(diào)整需求。
保險(xiǎn)行業(yè)“資產(chǎn)荒”壓力進(jìn)一步顯現(xiàn)。在低利率環(huán)境持續(xù)、優(yōu)質(zhì)固收資產(chǎn)供給不足的背景下，險(xiǎn)資配置難度顯著上升。從2024年四季度保險(xiǎn)業(yè)資金運(yùn)用情況來(lái)看，人身險(xiǎn)公司債券持倉(cāng)占比雖高達(dá)50.26%，但同比26.31%的增速已低于上年同期水平，且年化財(cái)務(wù)收益率僅3.43%，接近部分長(zhǎng)期保單的負(fù)債成本線。
今年1月，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)繼續(xù)搶配國(guó)債，單月增量創(chuàng)歷史新高，有行業(yè)分析師指出，負(fù)債端或是驅(qū)動(dòng)因素。
據(jù)國(guó)信證券分析師趙婧等人測(cè)算，2025年1月保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的托管數(shù)據(jù)顯示全月保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)增配1387億元，其中國(guó)債與地方債分別為753億元與495億元，國(guó)債的單月增量創(chuàng)2022年以來(lái)新高，而今年1月地方債放量但國(guó)債相對(duì)偏弱，從托管數(shù)據(jù)來(lái)看1月國(guó)債、地方債增量分別為2750億元、5238億元?！拔覀冋J(rèn)為，該現(xiàn)象可能與保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)年初開(kāi)門(mén)紅的成色相對(duì)偏弱有關(guān)，由于資金流入相對(duì)減少，資產(chǎn)端可能選擇流動(dòng)性更高的國(guó)債品種，可應(yīng)對(duì)負(fù)債端的現(xiàn)金流波動(dòng)，進(jìn)而避免‘借短投長(zhǎng)’的風(fēng)險(xiǎn)增加?！?/span>
權(quán)益資產(chǎn)布局力度加大
為應(yīng)對(duì)收益擠壓，險(xiǎn)資持續(xù)向權(quán)益資產(chǎn)“要收益”。數(shù)據(jù)顯示，從2024年四季度保險(xiǎn)資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)看，險(xiǎn)資延續(xù)“固收為主、權(quán)益為輔”的策略，但權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)占比持續(xù)提升，股票投資同比增速普遍超28%。具體來(lái)看，2024年四季度人身險(xiǎn)公司股票投資2.27萬(wàn)億元，占比7.57%，同比大幅增長(zhǎng)28.29%。財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司同樣加大權(quán)益布局，股票投資占比7.21%，同比增速達(dá)28.22%。
2024年末上市險(xiǎn)企持續(xù)加大資本市場(chǎng)股票直投規(guī)模，其中港股配置性價(jià)比凸顯。以中國(guó)平安、新華保險(xiǎn)為代表的保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)持續(xù)加大港股紅利資產(chǎn)配置比例。例如，平安人壽今年來(lái)三度披露舉牌H股公司，增持包括農(nóng)業(yè)銀行、招商銀行、郵儲(chǔ)銀行等港股股票。中國(guó)保險(xiǎn)行業(yè)協(xié)會(huì)網(wǎng)站舉牌上市公司股票信息披露情況也顯示，2024年四季度至今，險(xiǎn)企共披露21條舉牌上市公司股票公告，其中19條為舉牌港股上市公司，不管從總量還是占比上來(lái)看，較2023年同期都有大幅提升。從舉牌港股公司行業(yè)來(lái)看，仍以公共事業(yè)、銀行股為主。
國(guó)信證券非銀分析師孔祥認(rèn)為，保險(xiǎn)資金利用港股折價(jià)優(yōu)勢(shì)和企業(yè)所得稅免征政策，正進(jìn)一步增加權(quán)益投資收益。在“資產(chǎn)荒”背景下，拓寬保險(xiǎn)資金投資渠道成為穩(wěn)定中長(zhǎng)期投資收益水平的重要手段。
此外，長(zhǎng)期股權(quán)投資保持穩(wěn)定，2024年四季度人身險(xiǎn)公司該類(lèi)資產(chǎn)余額2.33萬(wàn)億元，占比7.77%；證券投資基金配置則呈現(xiàn)分化，人身險(xiǎn)公司基金占比4.93%，增速放緩至1.65%，而財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司基金占比9.12%，同比增長(zhǎng)14.45%。
未來(lái)險(xiǎn)資增配權(quán)益資產(chǎn)也獲政策進(jìn)一步支持。今年1月，中央金融辦等6部門(mén)聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市工作的實(shí)施方案》，明確了提升商業(yè)保險(xiǎn)資金A股投資比例與穩(wěn)定性的具體安排。2024年9月，國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險(xiǎn)推動(dòng)保險(xiǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的若干意見(jiàn)》，提出要“發(fā)揮保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期投資優(yōu)勢(shì)。培育真正的耐心資本，推動(dòng)資金、資本、資產(chǎn)良性循環(huán)”。
政策支持下，險(xiǎn)資投資股市的比例有望進(jìn)一步提高。國(guó)家金融監(jiān)管總局副局長(zhǎng)肖遠(yuǎn)企此前表示，未來(lái)將進(jìn)一步優(yōu)化完善保險(xiǎn)資金投資相關(guān)政策，鼓勵(lì)保險(xiǎn)資金穩(wěn)步提升投資股市比例，特別是大型國(guó)有保險(xiǎn)公司要發(fā)揮“頭雁”作用，力爭(zhēng)每年新增保費(fèi)的30%用于投資股市，力爭(zhēng)保險(xiǎn)資金投資股市的比例在現(xiàn)有基礎(chǔ)上繼續(xù)穩(wěn)步提高。
資產(chǎn)配置打開(kāi)新路徑
今年2月，“險(xiǎn)資投黃金”試點(diǎn)方案出臺(tái)，進(jìn)一步拓寬了保險(xiǎn)資金運(yùn)用渠道，優(yōu)化保險(xiǎn)資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)，推動(dòng)保險(xiǎn)公司提升資產(chǎn)負(fù)債管理水平。
根據(jù)國(guó)家金融監(jiān)管總局印發(fā)的《關(guān)于開(kāi)展保險(xiǎn)資金投資黃金業(yè)務(wù)試點(diǎn)的通知》，自發(fā)布之日起，以中長(zhǎng)期資產(chǎn)配置為目的開(kāi)展保險(xiǎn)資金投資黃金業(yè)務(wù)試點(diǎn)。其中規(guī)定，試點(diǎn)保險(xiǎn)公司在開(kāi)展黃金業(yè)務(wù)時(shí)，其投資黃金的賬面余額合計(jì)不得超過(guò)公司上一季度末總資產(chǎn)的1%。據(jù)市場(chǎng)測(cè)算，目前十家試點(diǎn)保險(xiǎn)公司最新報(bào)告期的總資產(chǎn)合計(jì)約19.95萬(wàn)億元，以此為基準(zhǔn)，其可投資黃金的上限約為2000億元。
國(guó)聯(lián)民生證券分析師郭荊璞認(rèn)為，“險(xiǎn)資投黃金”一方面可以幫助保險(xiǎn)公司保護(hù)其投資組合免受通脹侵蝕，維持長(zhǎng)期的實(shí)際回報(bào)率。另一方面，增加黃金投資一定程度可緩解“資產(chǎn)荒”，并在一定程度上分散投資組合的風(fēng)險(xiǎn)。
在險(xiǎn)資不斷拓寬資產(chǎn)配置渠道、尋找優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)仍存。業(yè)內(nèi)警示，若“資產(chǎn)荒”與市場(chǎng)波動(dòng)疊加，可能對(duì)險(xiǎn)資長(zhǎng)期穩(wěn)健運(yùn)營(yíng)形成雙重考驗(yàn)。例如，高波動(dòng)性資產(chǎn)占比提升也加大了組合波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。與此同時(shí)，另類(lèi)資產(chǎn)挖掘空間有限，長(zhǎng)期股權(quán)投資增速不足4%，證券投資基金配置增速亦分化明顯。
“當(dāng)前重點(diǎn)在于解決權(quán)益價(jià)格波動(dòng)對(duì)于凈資產(chǎn)的影響，”長(zhǎng)江證券研報(bào)指出，“若繼續(xù)增加保單未來(lái)盈余計(jì)入核心資本比例，既符合監(jiān)管引導(dǎo)保險(xiǎn)公司回歸保障本源的持續(xù)要求，又能增加險(xiǎn)資配置權(quán)益比例。模擬測(cè)算下，若比例上調(diào)至60%，維持核心償付能力充足率不變的情境下，權(quán)益配置規(guī)?？梢栽黾蛹s2957億元?！?/span>
“險(xiǎn)資在高股息資產(chǎn)上的投入占比顯著提升，長(zhǎng)股投也會(huì)適度增加配置，但若經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷，相應(yīng)資產(chǎn)的安全墊也會(huì)變薄，像伯克希爾-哈撒韋一樣增加現(xiàn)金類(lèi)資產(chǎn)配置也是重要選項(xiàng)?！鄙鲜鋈谭倾y金融首席分析師說(shuō)。
一些業(yè)內(nèi)人士也提出，可以以長(zhǎng)期處在低利率時(shí)期的歐美日保險(xiǎn)業(yè)為參考，尋找應(yīng)對(duì)之道。
以美國(guó)、歐洲和日本為例，海外險(xiǎn)企資產(chǎn)負(fù)債同步優(yōu)化結(jié)構(gòu)應(yīng)對(duì)低利率環(huán)境。海外險(xiǎn)企負(fù)債端通過(guò)下調(diào)預(yù)定利率調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)降低成本，例如基于利率變化下調(diào)預(yù)定利率、增加變額年金等產(chǎn)品轉(zhuǎn)移投資端壓力。資產(chǎn)端則增加海外權(quán)益、另類(lèi)、優(yōu)化固收結(jié)構(gòu)維持投資收益率，例如歐美增加另類(lèi)資產(chǎn)獲取溢價(jià)，優(yōu)化固收結(jié)構(gòu)，獲取超額收益。
日本險(xiǎn)企則在增配海外資產(chǎn)上下功夫。面對(duì)持續(xù)下降的利率，日本險(xiǎn)企通過(guò)新興市場(chǎng)債券等收益率較高的品種提升投資收益。長(zhǎng)江證券援引的數(shù)據(jù)顯示，在2008年至2023年的16年間，日本險(xiǎn)企海外配置比例由12.8%提升至25%，而權(quán)益配置比例相對(duì)穩(wěn)定。
隨著年報(bào)披露季漸行漸近，上市險(xiǎn)企將為市場(chǎng)交上一份更加清晰的“答卷”。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，險(xiǎn)企步入搏擊低利率時(shí)代，行業(yè)格局分化、行業(yè)優(yōu)勝劣汰將加劇，能夠?qū)崿F(xiàn)資負(fù)兩端結(jié)構(gòu)同步優(yōu)化的險(xiǎn)企料將脫穎而出。在低利率環(huán)境下險(xiǎn)企應(yīng)加大自身風(fēng)險(xiǎn)管理，做好資產(chǎn)負(fù)債匹配，及時(shí)了解并更新核心客戶需求，做好個(gè)性化產(chǎn)品研發(fā)，并做好產(chǎn)品精算和出險(xiǎn)后的賠付管理，此外需在投資領(lǐng)域精益求精，通過(guò)優(yōu)化資產(chǎn)配置提升投資收益水平。
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