核心結(jié)論:我們預(yù)計(jì)豪恩汽電(301488.SZ)2024-2026年的總收入為13.9/16.5/20.2億元,我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年歸母凈利潤分別為1.1/1.4/1.8億元。我們認(rèn)為公司在視覺傳感器市場市占率領(lǐng)先,自主、海外客戶收入有望快速增長,伴隨智能駕駛滲透率提升,公司成長空間廣闊,首次覆蓋,給予“增持”評級。
報(bào)告亮點(diǎn):市場認(rèn)為公司由于合資客戶占比較高,收入增速存在壓力。我們認(rèn)為公司作為國產(chǎn)智能駕駛感知層龍頭,有望顯著受益于出口、智駕高增、新能源等行業(yè)大趨勢,預(yù)計(jì)25、26年公司收入&利潤有望實(shí)現(xiàn)高速增長。
主要邏輯#1:公司在超聲波雷達(dá)等視覺傳感器市場市占率領(lǐng)先,且在感知技術(shù)領(lǐng)域技術(shù)優(yōu)勢明顯。2024年1-8月中國市場乘用車前裝標(biāo)配超聲波雷達(dá)市場中,豪恩汽電市占率約7%,排名領(lǐng)先。我們認(rèn)為公司擁有超聲波感知技術(shù)、超聲波信號計(jì)算處理技術(shù)、視覺感知技術(shù)、傳感器防護(hù)及熱管理技術(shù)等多項(xiàng)核心技術(shù),在智能駕駛感知層領(lǐng)域技術(shù)優(yōu)勢明顯。
主要邏輯#2:公司領(lǐng)先技術(shù)獲得多家海內(nèi)外主流車企認(rèn)可,出海有望成為公司重要看點(diǎn)。經(jīng)過長期行業(yè)深耕及沉淀,依托領(lǐng)先的性能指標(biāo)和可靠的質(zhì)量,公司已經(jīng)進(jìn)入了眾多國內(nèi)外汽車整車廠的供應(yīng)商體系,與日產(chǎn)、大眾、Stellantis、PSA全球、比亞迪、理想、小鵬、賽力斯、長城、吉利、福特、鈴木和現(xiàn)代起亞等國內(nèi)外汽車整車制造商建立了長期、穩(wěn)定的合作關(guān)系,展望未來,我們認(rèn)為海外市場有望成為公司的重要發(fā)力點(diǎn)。
主要邏輯#3:中長期來看,伴隨智能駕駛價值量提升+價格下探,疊加國產(chǎn)供應(yīng)商崛起,公司成長空間廣闊。隨著國內(nèi)整車廠商降本增效的需求擴(kuò)張以及自主創(chuàng)新和研發(fā)能力的增強(qiáng),以公司為代表的部分本土企業(yè)突破技術(shù)壁壘,在智能駕駛感知層等領(lǐng)域逐漸進(jìn)入供應(yīng)鏈體系,國產(chǎn)替代空間廣闊。
風(fēng)險提示:智能駕駛領(lǐng)域競爭加劇風(fēng)險;原材料價格波動風(fēng)險;高客戶集中度風(fēng)險;公司內(nèi)部管理風(fēng)險。
投資要點(diǎn)
關(guān)鍵假設(shè)
車載攝像系統(tǒng):公司車載攝像系統(tǒng)產(chǎn)品包括了車載攝像系統(tǒng)主件和車載攝像系統(tǒng)配件,2023年實(shí)現(xiàn)收入6.4億元,同比增長7.5%。受益于合資、強(qiáng)勢自主等客戶的車載攝像系統(tǒng)項(xiàng)目訂單的增加,公司未來銷售收入有望穩(wěn)定增長。我們預(yù)計(jì)公司該板塊2024-2026年收入為7.2億元/8.7億元/11.3億元,同比增速為12.3%/21.5%/30.0%。預(yù)計(jì)車載攝像系統(tǒng)板塊2024-2026年毛利率分別為22%/21%/22%。
超聲波雷達(dá)系統(tǒng):超聲波雷達(dá)系統(tǒng)產(chǎn)品包括超聲波雷達(dá)系統(tǒng)主件和超聲波雷達(dá)系統(tǒng)配件,2023年實(shí)現(xiàn)收入4.0億元,同比增長50.7%。我們認(rèn)為公司近年來在超聲波雷達(dá)系統(tǒng)產(chǎn)品上斬獲較多定點(diǎn)項(xiàng)目,未來發(fā)展值得期待。我們預(yù)計(jì)公司該板塊2024-2026年收入為4.0億元/4.6億元/5.3億元,同比增速為0.7%/15.0%/14.0%。我們預(yù)計(jì)該板塊毛利率將保持穩(wěn)定,預(yù)計(jì)超聲波雷達(dá)系統(tǒng)板塊2024-2026年毛利率分別為22%/22%/22%。
車載視頻行駛記錄系統(tǒng):公司車載視頻行駛記錄系統(tǒng)2023年實(shí)現(xiàn)收入1.6億元,同比下降25.3%,主要系下游車型銷量有所下滑導(dǎo)致。我們預(yù)計(jì)公司該板塊2024-2026年收入為2.7億元/3.1億元/3.4億元,同比增速為67.1%/15.0%/10.0%,毛利率為22%/22%/22%。
其他主營業(yè)務(wù):我們預(yù)計(jì)公司該板塊2024-2026年收入為505.40萬元/758.09萬元/2274萬元,同比增速為25.0%/50.0%/200.0%,毛利率為-9.7%/-9.7%/-9.7%。
其他業(yè)務(wù):我們預(yù)計(jì)公司其他業(yè)務(wù)板塊2024-2026年收入為161.42萬元/185.63萬元/204萬元,同比增速為25.0%/15.0%/10.0%,毛利率為18.59%/18.59%/18.59%。
區(qū)別于市場的觀點(diǎn)
市場認(rèn)為公司由于合資客戶占比較高,收入增速存在壓力。我們認(rèn)為公司作為國產(chǎn)智能駕駛感知層龍頭,有望顯著受益于出口、智駕高增、新能源等行業(yè)大趨勢,尤其預(yù)計(jì)25、26年公司收入&利潤有望實(shí)現(xiàn)高速增長。
股價上漲催化劑
公司定點(diǎn)情況超預(yù)期,智能駕駛滲透率提升情況超預(yù)期,公司重點(diǎn)客戶銷量超預(yù)期等。
投資建議
綜上,我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年的總收入為13.9/16.5/20.2億元,同比增速為16.0%/18.5%/22.5%。我們預(yù)計(jì)2024-2026年公司毛利率伴隨業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化,將略有下降,為21.88%/21.32%/21.64%。我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年歸母凈利潤分別為1.1/1.4/1.8億元。經(jīng)過DCF估值,我們最終得到公司目標(biāo)股價為76.4元。我們認(rèn)為公司在視覺傳感器市場市占率領(lǐng)先,自主、海外客戶收入有望快速增長,伴隨智能駕駛滲透率提升,公司成長空間廣闊,首次覆蓋,給予“增持”評級。
一、公司簡介:聚焦汽車智能駕駛
1.1深耕汽車電子領(lǐng)域,注重技術(shù)研發(fā)
公司自2000年正式進(jìn)入汽車電子領(lǐng)域,2010年起積極布局汽車智能駕駛感知系統(tǒng)業(yè)務(wù),逐步完善三大產(chǎn)品線,發(fā)展ADAS系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)。2014年起,公司注重研發(fā)與業(yè)務(wù)并行,在積極拓展客戶合作的同時不斷提高技術(shù)標(biāo)準(zhǔn),成長為行業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的供應(yīng)商,并于2023年深交所A股成功上市。2014-2023年,公司通過了奧迪、路虎、大眾、福特等一線品牌汽車企業(yè)認(rèn)證,并與福特全球、雷諾日產(chǎn)、東風(fēng)本田、廣汽本田等知名企業(yè)達(dá)成戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系。2015年,標(biāo)準(zhǔn)車載360環(huán)視系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)量產(chǎn),2016年,車載視頻形式記錄系統(tǒng)初步實(shí)現(xiàn)量產(chǎn),2017年,高清車載360環(huán)視系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)量產(chǎn),2019年,豪恩汽電與福特全球、日產(chǎn)全球、雷諾日產(chǎn)達(dá)成戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系,并通過大眾A-SPICE軟件審核,2020年,豪恩汽電與東風(fēng)本田、廣汽本田達(dá)成戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系,并通過福特A-SPICECL2認(rèn)證。公司始終堅(jiān)持技術(shù)研發(fā),積極推進(jìn)行業(yè)領(lǐng)先的產(chǎn)品技術(shù),賦能公司發(fā)展。
公司研發(fā)歷史進(jìn)程
1.2三大產(chǎn)品線協(xié)同驅(qū)動,客戶覆蓋海內(nèi)外知名車企
公司主營智能駕駛感知系統(tǒng)產(chǎn)品,主要包括車載攝像系統(tǒng)、車載視頻行駛記錄系統(tǒng)、超聲波雷達(dá)系統(tǒng)三大模塊。車載攝像系統(tǒng)包括環(huán)視攝像頭、后攝像頭、AVM控制器等產(chǎn)品,可應(yīng)用于泊車系統(tǒng)、車載智能艙內(nèi)監(jiān)控系統(tǒng)(VIMS)、電子后視鏡(CMS)等場景;超聲波雷達(dá)系統(tǒng)包括雷達(dá)探頭、主機(jī)等產(chǎn)品,可應(yīng)用于ADAS中的泊車系統(tǒng)和盲點(diǎn)偵測系統(tǒng)中。
公司主要產(chǎn)品示意圖
公司客戶覆蓋廣泛,積極拓展海內(nèi)外業(yè)務(wù)。2022年公司前五大客戶分別為東風(fēng)日產(chǎn)、Nippon、吉利、PO和偉速達(dá)(中國),營收占比分別為20.66%、17.63%、9.73%、5.11%、5.01%,合計(jì)58.14%。公司始終堅(jiān)持以客戶需求為導(dǎo)向,國內(nèi)方面,公司與吉利、長城、比亞迪等傳統(tǒng)車企以及理想、小鵬、合眾等新興企業(yè)建立了戰(zhàn)略合作,與他們同步開展設(shè)計(jì)開發(fā),確保交付滿意的產(chǎn)品;海外方面,公司積累了豐富的資源,向印度鈴木集團(tuán)、PO集團(tuán)等企業(yè)進(jìn)行超聲波雷達(dá)系統(tǒng)等產(chǎn)品的量產(chǎn)供貨,擁有較多定點(diǎn)項(xiàng)目,合作關(guān)系穩(wěn)定。
1.3股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定,技術(shù)團(tuán)隊(duì)研發(fā)經(jīng)驗(yàn)豐富
公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定,陳清鋒、陳金法為公司實(shí)際控制人。陳清鋒擔(dān)任公司董事長,直接持有公司4.13%的股份,并通過股東豪恩集團(tuán)、華恩泰、盈華佳、華泰華、佳富泰和佳恩泰間接控制公司;陳金法直接持有公司7.39%的股份。羅小平現(xiàn)任公司總經(jīng)理,直接持有公司7.61%股份,為第二大自然人股東。
公司股權(quán)結(jié)構(gòu)圖(截至2024Q3)
資料來源:同花順、西部證券研發(fā)中心
公司核心技術(shù)人員擁有多年從業(yè)經(jīng)驗(yàn),具有較強(qiáng)的專業(yè)背景。田磊任公司副總經(jīng)理,自2006年起一直從事汽車電子類產(chǎn)品方面的開發(fā)工作,對開發(fā)過程和上下游技術(shù)環(huán)節(jié)有深刻的理解;曾峰、何振興任研發(fā)總監(jiān),主持或參與過多項(xiàng)超聲波雷達(dá)技術(shù)、攝像頭等項(xiàng)目的研發(fā),具有豐富的經(jīng)驗(yàn)。
1.4營收利潤穩(wěn)步增長,海外客戶結(jié)構(gòu)穩(wěn)定
智能化大趨勢下,公司收入&利潤快速增長。公司2020/2021/2022/2023/2024前三季度
營業(yè)收入分別為7.2/9.8/10.8/12.0/9.5億元;歸母凈利潤分別為0.7/1.0/1.0/1.1/0.7億元。從毛/凈利率看,公司2020/2021/2022/2023/2024前三季度的毛利率分別為22.57%/22.17%/22.10%/22.96%/20.51%,凈利率9.40%/9.86%/9.70%/9.45%/7.37%,總體趨勢穩(wěn)定。分產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看,2022年公司車載攝像系統(tǒng)產(chǎn)品業(yè)務(wù)約占公司營收55%,車載視頻行駛記錄系統(tǒng)約占公司營收20%,超聲波雷達(dá)系統(tǒng)約占公司營收25%。2023年,公司收入口徑有所調(diào)整,車載攝像系統(tǒng)、車載視頻行駛記錄系統(tǒng)、超聲波雷達(dá)系統(tǒng)、其他主營業(yè)務(wù)統(tǒng)一歸類到汽車智能駕駛感知系統(tǒng),營收占比為99.79%,到2024年上半年,汽車智能駕駛感知系統(tǒng)的營收占比為99.50%。
公司海外業(yè)務(wù)收入占比持續(xù)上升。2020/2021/2022/2023/2024上半年,公司海外銷售業(yè)務(wù)收入占總營業(yè)收入比例分別為25.24%/28.33%/31.76%/35.25%/33.09%。公司積極拓展印度市場,為當(dāng)?shù)佚堫^企業(yè)印度鈴木等穩(wěn)定供應(yīng)車載產(chǎn)品,因此海外銷售收入占比整體呈現(xiàn)上升趨勢。
1.5募投項(xiàng)目聚焦汽車智能駕駛,推進(jìn)產(chǎn)品生產(chǎn)研發(fā)
公司IPO募投資金用于汽車智能駕駛產(chǎn)品。2023年7月公司于深交所創(chuàng)業(yè)板上市,公司擬募資4.02億元用于汽車智能駕駛感知產(chǎn)品生產(chǎn)項(xiàng)目、研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目等。其中,汽車智能駕駛感知產(chǎn)品生產(chǎn)項(xiàng)目有助于公司提高生產(chǎn)效率、突破產(chǎn)能瓶頸,實(shí)現(xiàn)公司產(chǎn)品生產(chǎn)的動化升級并有助于降低生產(chǎn)成本;研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目有助于提升公司的整體研發(fā)實(shí)力、市場競爭力和訂單獲取能力;企業(yè)信息化建設(shè)項(xiàng)目有助于提升公司管理的信息化水平。根據(jù)1H24公司募集資金使用報(bào)告,公司以上計(jì)劃投資項(xiàng)目預(yù)計(jì)于25年末達(dá)到可使用狀態(tài)。
公司產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張,鞏固感知領(lǐng)域龍頭地位。公司募投項(xiàng)目之一“汽車智能駕駛感知產(chǎn)品生產(chǎn)項(xiàng)目”計(jì)劃實(shí)現(xiàn)年產(chǎn)300萬個車載攝像系統(tǒng)、1000萬個超聲波感知系統(tǒng)和50萬個車載視頻行駛記錄系統(tǒng)的生產(chǎn)能力,未來產(chǎn)能釋放,有利于進(jìn)一步提升公司市占率及規(guī)模,為公司帶來近億元新增利潤。
公司擬募投資金及用途
資料來源:豪恩汽電招股說明書,西部證券研發(fā)中心
二、智能化趨勢持續(xù)推進(jìn),三大業(yè)務(wù)引領(lǐng)汽電轉(zhuǎn)型升級
2.1汽車電子萬億藍(lán)海,智能浪潮加速國產(chǎn)替代
汽車電子架構(gòu)向智能化、集成化方向轉(zhuǎn)變。據(jù)GGII,當(dāng)前,汽車電子電氣架構(gòu)正處于由分布式架構(gòu)走向域控制架構(gòu)、中央計(jì)算架構(gòu)的演進(jìn)過程中,傳統(tǒng)車載內(nèi)部通訊網(wǎng)絡(luò)也在加速由傳統(tǒng)CAN總線向百兆/千兆甚至萬兆以太網(wǎng)升級。此外,汽車控制系統(tǒng)逐漸向智能化方向發(fā)展,電控單元可依賴傳感器和互聯(lián)網(wǎng)提供的駕駛環(huán)境信息,分析判斷駕駛員的動作意圖、車輛自身狀態(tài)和駕駛環(huán)境等,發(fā)出控制指令,執(zhí)行層根據(jù)指令協(xié)助駕駛員操控汽車。
汽車電子成本占比提升,中國汽車電子市場空間超過萬億。2023年,我國新能源汽車銷量達(dá)949.5萬輛,同比增長37.9%,占全球銷量的69.4%,市場發(fā)展態(tài)勢良好。同時在產(chǎn)業(yè)演進(jìn)的過程中,汽車電子成本占總成本的比例快速增加,據(jù)賽迪智庫數(shù)據(jù),乘用車汽車電子成本占整車成本的比重從1970年的3%已經(jīng)提升至2015年的40%,預(yù)計(jì)2025年將上升至60%。隨著新能源汽車銷量的不斷增長,加之汽車電子化水平的日益提高、單車汽車電子成本的提升,汽車電子市場規(guī)模迅速攀升。根據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院和博思數(shù)據(jù),2022年中國汽車電子市場規(guī)模達(dá)到了9783億元,同比增長10%,2023年增至10856億元,2024/2028年預(yù)計(jì)分別將達(dá)到11585/15000億元,發(fā)展空間廣闊。
產(chǎn)業(yè)政策引領(lǐng),助力汽車電子行業(yè)創(chuàng)新發(fā)展。當(dāng)前,汽車行業(yè)快速發(fā)展,汽車電子作為汽車產(chǎn)業(yè)中重要的基礎(chǔ)支撐,國家層面持續(xù)密集出臺一系列政策,對車聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)、智能汽車產(chǎn)業(yè)提出了指引,驅(qū)動汽車電子進(jìn)一步創(chuàng)新發(fā)展。2020年2月出臺的《智能汽車創(chuàng)新發(fā)展戰(zhàn)略》明確指出到2025年實(shí)現(xiàn)有條件自動駕駛的智能汽車達(dá)到規(guī)模化生產(chǎn),展望2035-2050年,中國標(biāo)準(zhǔn)智能汽車體系全面建成。2022年2月發(fā)布的《車聯(lián)網(wǎng)網(wǎng)絡(luò)安全和數(shù)據(jù)安全標(biāo)準(zhǔn)體系建設(shè)指南》規(guī)范了汽車網(wǎng)關(guān)、電子控制單元等關(guān)鍵組件的檢測安全要求。2024年1月《國家汽車芯片標(biāo)準(zhǔn)體系建設(shè)指南》提出到2030年制定70項(xiàng)以上汽車芯片標(biāo)準(zhǔn),滿足構(gòu)建安全、可持續(xù)產(chǎn)業(yè)生態(tài)的需要。汽車電子占整車價值比重不斷提升,整體呈高速增長態(tài)勢。
國際Tier1巨頭占據(jù)主導(dǎo)地位,國產(chǎn)替代逐步崛起。作為產(chǎn)業(yè)鏈中游的汽車電子行業(yè),需要對上游的元器件進(jìn)行整合,并進(jìn)行模塊化功能的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)與銷售,對汽車電子企業(yè)的技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)、安全性能等方面要求很高。憑借在技術(shù)積累、經(jīng)驗(yàn)等方面的優(yōu)勢,國際大型汽車電子企業(yè)如博世、大陸、日本電裝、德爾福、偉世通、法雷奧等在全球汽車電子市場份額中位居領(lǐng)先地位。2022年,博世、德國大陸、電裝、德爾福分別占我國汽車電子市場份額的12%、11%、10%、8%,合計(jì)41%。而隨著國內(nèi)整車廠商降本增效的需求擴(kuò)張以及自主創(chuàng)新和研發(fā)能力的增強(qiáng),以公司為代表的部分本土企業(yè)突破技術(shù)壁壘,在底盤控制等領(lǐng)域逐漸進(jìn)入供應(yīng)鏈體系,國產(chǎn)替代空間廣闊。
ADAS感知層主要由純視覺路線和多傳感器融合方案組成,主流方案包括攝像頭、激光雷達(dá)、超聲波雷達(dá)與毫米波雷達(dá)。高級駕駛輔助系統(tǒng)(ADAS)主要包括感知層、決策層、執(zhí)行層三大模塊。其中感知層為決策層提供基礎(chǔ)數(shù)據(jù)來源,決策層的計(jì)算分析結(jié)果為執(zhí)行層提供指令依據(jù)。當(dāng)前感知層主要由兩大方案組成,一方面是以特斯拉為代表的純視覺路線,另一方面是由攝像頭、激光雷達(dá)、超聲波雷達(dá)與毫米波雷達(dá)等多傳感器組成融合方案的路線。感知層方面,目前市場上主流傳感器包括視覺感知、超聲波感知、毫米波感知、激光感知等技術(shù)路線
不同傳感器適用場景和主要優(yōu)缺點(diǎn)
資料來源:奧迪威招股書,豪恩汽電招股書,西部證券研發(fā)中心
2.2攝像頭產(chǎn)業(yè)價值提升,ADAS打開成長空間
車載攝像頭作為自動駕駛系統(tǒng)感知層核心,有較強(qiáng)壁壘。自動駕駛系統(tǒng)主要分為感知、決策和執(zhí)行三大部分,感知層主要通過車載攝像頭、超聲波雷達(dá)等多維傳感器組成的感知系統(tǒng)對車輛周邊環(huán)境狀態(tài)進(jìn)行實(shí)時監(jiān)控,并通過GPS導(dǎo)航定位等獲取車輛信息。其中,車載攝像頭作為感知層的核心在自動駕駛方案中發(fā)揮重要作用。在車載攝像頭產(chǎn)業(yè)鏈中,上游為光學(xué)鏡頭生產(chǎn)所需要的光學(xué)鏡片、保護(hù)膜等,中游為鏡頭組、芯片等,下游則通過封測產(chǎn)出攝像頭模組,與系統(tǒng)集成之后成為可裝載整車的產(chǎn)品。因此,對于車載攝像頭系統(tǒng)集成廠商來說,需要滿足硬件與算法之間的高適配要求,這對廠商相應(yīng)的溝通經(jīng)驗(yàn)、資源和研發(fā)技術(shù)水平提出了挑戰(zhàn)。另一方面,汽車行業(yè)產(chǎn)品認(rèn)證周期多為2-3年,且客戶穩(wěn)定性強(qiáng),在技術(shù)和供應(yīng)鏈資源的集中下,車載攝像頭行業(yè)依然有較強(qiáng)壁壘。
車載攝像是ADAS系統(tǒng)的核心元件,智能化趨勢推動攝像頭產(chǎn)業(yè)升級。車載攝像頭經(jīng)歷了從倒車輔助、環(huán)境監(jiān)視、人車交互、傳統(tǒng)硬件電子化、網(wǎng)聯(lián)化等多個重要發(fā)展階段,技術(shù)與產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展完備,作為最接近人類視覺的傳感器,是ADAS系統(tǒng)、汽車自動駕駛領(lǐng)域的核心傳感設(shè)備。從量的角度看,Yole預(yù)測的自動駕駛等級以及其對應(yīng)的攝像頭需求數(shù)量顯示,隨著自動駕駛系統(tǒng)升級至L2++,單車攝像頭的數(shù)量升至12個,自動駕駛級別的提升帶動了車載攝像頭搭載數(shù)量的增加。從價的角度看,智能化催生多樣化功能需求,技術(shù)更新帶動價值量提升。車載攝像頭需要通過感知信息的交互以及算法的融合,進(jìn)行場景的采集與實(shí)時分析,對于攝像頭的功能性、清晰度、物理耐用度、極端情況的可靠度以及響應(yīng)速度等方面均具有硬性的極高要求,對產(chǎn)品的光學(xué)穩(wěn)定性提出了考驗(yàn),通過升級工藝優(yōu)化成像質(zhì)量是當(dāng)前車載攝像頭的大勢所趨,技術(shù)的優(yōu)化更新帶動了攝像頭價值量的提升。
圖13:不同自動駕駛等級與其對應(yīng)的攝像頭數(shù)量
資料來源:Yole,西部證券研發(fā)中心
伴隨L2/L2+級別裝配量上升,2025年我國車載攝像頭市場規(guī)模有望突破230億元。自動駕駛已經(jīng)成為汽車產(chǎn)品力的重要組成部分,新上市車輛中搭載L2及以上級別輔助駕駛系統(tǒng)的車型不斷提升。據(jù)佐思汽研,2023年我國自動駕駛L2/L2+級別的裝配量分別為791.6/55.9萬輛,同比增長37.0%/73.1%,而L1級別的裝配量為211.5萬輛,同比下降27.3%。在汽車智能化趨勢下,自動駕駛等級的提升將增加單車攝像頭搭載數(shù)量,自動駕駛滲透率的增長將提升車載攝像頭搭載車型的主體量,進(jìn)而帶動攝像頭裝配量整體上升。據(jù)Yole和華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院,2022年車載攝像頭總體出貨量為2.18億顆,預(yù)計(jì)2028年將達(dá)到4.02億顆;據(jù)CINNOResearch預(yù)測,2025年中國市場乘用車攝像頭搭載量將超1億顆,2021-2025年年復(fù)合增長率CAGR達(dá)21%。根據(jù)ICVTank預(yù)測,2025年中國車載攝像頭市場規(guī)模有望突破230億元。
車載攝像頭成本中圖像傳感器占4成以上,Tier1巨頭份額領(lǐng)先。車載攝像頭主要的硬件構(gòu)成包括光學(xué)鏡頭、圖像傳感器、PMIC芯片、串行器芯片等,其中圖像傳感器占比最高,約為40%。車載圖像傳感器市場壟斷程度較高,佐思汽研數(shù)據(jù)顯示,2024年1-2月,中國乘用車新車的前視系統(tǒng)供應(yīng)商TOP10中,法雷奧市場份額占比達(dá)到18.4%,博世占比為17.4%,采埃孚占比為12.9%,前十家供應(yīng)商中只有兩家國產(chǎn)企業(yè),國際巨頭壟斷顯著。近年來,國內(nèi)的經(jīng)緯恒潤、舜宇光學(xué)、豪威科技、思特威等廠商正積極布局,預(yù)計(jì)本土企業(yè)車載攝像頭的市場占有率有望獲得持續(xù)提升。
2.3雷達(dá)賦能智駕,多類型感知全面開花
車載超聲波雷達(dá)常用于短距泊車,預(yù)計(jì)2024年中國市場規(guī)模突破20億美元。超聲波雷達(dá)是一種利用超聲波測算距離的雷達(dá)傳感器裝置,探測范圍在0.1-3米之間,精度較高,因此非常適合應(yīng)用于泊車。近年,國內(nèi)乘用車超聲波雷達(dá)安裝量快速增長,據(jù)佐思汽研,2023年我國乘用車超聲波雷達(dá)安裝量達(dá)到12195.5萬顆,同比增長13.7%;預(yù)計(jì)2025年超過1.4億顆,2028年超過2.2億顆。根據(jù)ICVTANK,中國車載超聲波雷達(dá)2022年市場規(guī)模達(dá)到15.07億美元,2024年有望突破20億美元,預(yù)計(jì)到2027年增長至29.08億美元。車載超聲波雷達(dá)市場以外資供應(yīng)商為主,2024年1-8月份額排名前三的分別為法雷奧、博世、松下泰康,CR3達(dá)到42%。
毫米波雷達(dá)適合遠(yuǎn)距探測和速度測量,預(yù)計(jì)2026年中國市場規(guī)模接近155億元。毫米波雷達(dá)工作在毫米波波段,具有測距測速精度高、穿透力強(qiáng)、全天候工作、抗干擾能力強(qiáng)、體積小巧等優(yōu)點(diǎn),適合遠(yuǎn)距探測和速度測量。根據(jù)高工智能汽車,2022年1-11月,中國市場乘用車(不含進(jìn)出口)新車前裝標(biāo)配搭載前向毫米波雷達(dá)756萬顆,同比增長24%;標(biāo)配搭載角雷達(dá)819萬顆,同比增長41%,后雷達(dá)和艙內(nèi)雷達(dá)搭載量較小。市場以外資供應(yīng)商為主,2022年,前雷達(dá)約70%市場被博世、大陸等外資企業(yè)占領(lǐng),國內(nèi)承泰科技、森思泰克排名靠前。根據(jù)ICVTank,2022年中國的車載毫米波雷達(dá)市場規(guī)模達(dá)到了15.72億美元,到2025年后有望突破30億美元,2027年增長至39.16億美元。
2.4智能+高端探尋行駛記錄系統(tǒng)新亮點(diǎn)
行車記錄儀向智能化、高端化方向發(fā)展,汽車存量以及車聯(lián)網(wǎng)用戶滲透率的提升帶動智能行車記錄儀發(fā)展。隨著信息技術(shù)和人工智能技術(shù)的發(fā)展,消費(fèi)者對行車記錄儀的需求開始由原先的單一視頻記錄功能轉(zhuǎn)向具備更強(qiáng)大的智能駕駛功能,高端化智能化趨勢顯現(xiàn)。隨著全球汽車存量的增長、車聯(lián)網(wǎng)用戶滲透率的提升,以行車記錄儀為代表的車載智能終端具有闊的市場前景。2022年中國乘用車市場總銷量1983.3萬輛,其中配備行車記錄儀的車型為364.4萬輛,同比增長38.7%,裝配率也從2020年的7.38%上升至18.3%。智能行車記錄儀方面,智研咨詢數(shù)據(jù)顯示,2022年我國智能行車記錄儀市場規(guī)模約104.46億元,較2021年增長9.58%。
傳統(tǒng)行車記錄儀行業(yè)進(jìn)入壁壘低,國產(chǎn)供應(yīng)商競爭激烈。相對于其他高科技領(lǐng)域,傳統(tǒng)行車記錄儀本身不需要很高的技術(shù)含量,核心門檻較低,通過成熟的攝像和儲存技術(shù)就可以實(shí)現(xiàn)基本的錄像和存儲功能。與此同時,電子制造業(yè)的發(fā)展推動了相關(guān)供應(yīng)鏈體系的成熟,傳統(tǒng)行車記錄儀所需的關(guān)鍵零部件可以從供應(yīng)鏈中獲得,降低了生產(chǎn)制造的難度。因此,許多廠商可以輕松進(jìn)入該行業(yè),并推出自己的產(chǎn)品。目前,我國至少有30多家行車記錄儀品牌廠商以及1000多家代工廠商,各種方案供應(yīng)商超過100家。為擠占市場份額,許多品牌展開激烈的價格戰(zhàn),導(dǎo)致傳統(tǒng)行車記錄儀市場存在普遍的過度競爭,企業(yè)的利潤空間持續(xù)被縮。另外,國內(nèi)企業(yè)的傳統(tǒng)行車記錄儀產(chǎn)品大多數(shù)功能單一,同質(zhì)化嚴(yán)重,技術(shù)差異化較小,導(dǎo)致消費(fèi)者以價格作為主要的產(chǎn)品選擇標(biāo)準(zhǔn),知名品牌、老牌廠商、新廠商都需要在價格和促銷方面付出努力以贏得消費(fèi)者青睞,市場競爭日益激烈。
我國已有的傳統(tǒng)行車記錄儀廠商
資料來源:觀研天下,西部證券研發(fā)中心
智能行車記錄儀逐漸成為主流,前端市場份額提升。具備智能語音操控、測速預(yù)警以及ADAS高級駕駛輔助功能的智能行車記錄儀使得車輛管理更加高效省時,行車空間高度人性化,逐漸成為消費(fèi)者的主流選擇。智能行車記錄儀可分為DVR和DMS,其中DVR以汽車后裝市場為主,DMS以前裝為主。智研咨詢數(shù)據(jù)顯示,2022年我國智能行車記錄儀市場規(guī)模約104.46億元,較2021年增長9.58%,其中后端市場規(guī)模占比仍在6成以上,但前端份額逐步提升。
2015-2022年中國智能行車記錄儀細(xì)分領(lǐng)域市場規(guī)模(單位:億元)
資料來源:智研咨詢,西部證券研發(fā)中心
公司作為國內(nèi)獨(dú)立DVR龍頭地位穩(wěn)固。我國乘用車行車記錄儀前裝配置率不斷提升,據(jù)佐思汽研,我國新能源車的前裝行車記錄儀裝配率由2019年的20.4%,提高到2022年上半年的34.7%;同期傳統(tǒng)燃油車的前裝行車記錄儀裝配率由2019年的6.2%,提高到2022年上半年的13.8%,新能源車銷量的增長也帶動了前裝行車記錄儀的增長。GGII數(shù)據(jù)顯示,獨(dú)立DVR供應(yīng)商中,前十大供應(yīng)商市場份額占比超過90%,公司、?？灯囯娮?、比亞迪(自研)排名前三,公司DVR供應(yīng)商的龍頭地位穩(wěn)固。
圖25:2019-2022年上半年中國新能源車和燃油車前裝行車記錄儀的裝配率
資料來源:佐思汽研,西部證券研發(fā)中心
三、研發(fā)創(chuàng)新提升核心競爭力,新能源+海外拓展市場
3.1持續(xù)高研發(fā)投入,助力核心技術(shù)創(chuàng)新引領(lǐng)
公司追求創(chuàng)新研發(fā),專利、著作權(quán)數(shù)量處于領(lǐng)先。公司立足于智能駕駛感知,保持感知領(lǐng)域的龍頭地位,在ADAS領(lǐng)域大力發(fā)展。截至2023年底,公司擁有一支324人的研發(fā)隊(duì)伍,占員工總數(shù)的比例為30.65%,可以為客戶提供定制化的產(chǎn)品和服務(wù),有效滿足客戶在不同智能駕駛感知系統(tǒng)的多元化需求,幫助客戶實(shí)現(xiàn)更高效、安全、便捷的駕駛體驗(yàn)。公司非常注重研發(fā)投入,2021年-2024第三季的累計(jì)研發(fā)費(fèi)用已達(dá)到4億元,其中2024年前三季度的研發(fā)費(fèi)用為0.98億元,占總營收的比例為10.29%。
通過持續(xù)穩(wěn)定的研發(fā)資金支持,豪恩汽電已擁有多項(xiàng)核心技術(shù)。截至2023年12月31日,公司擁有軟件著作權(quán)99項(xiàng),擁有各類國內(nèi)專利239項(xiàng),其中發(fā)明專利35項(xiàng),實(shí)用新型專利122項(xiàng),外觀設(shè)計(jì)專利82項(xiàng);并作為主筆單位編寫《汽車用攝像頭》(QC/T1128-2019)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)和《車載視頻行駛記錄系統(tǒng)》《汽車用超聲波傳感器總成》國家標(biāo)準(zhǔn)。公司參與了其他多項(xiàng)有關(guān)超聲波、毫米波和流媒體后視鏡等多項(xiàng)有關(guān)國家標(biāo)準(zhǔn)的起草。
2021年-3Q24豪恩汽電的研發(fā)費(fèi)用(單位:億元)
資料來源:同花順,西部證券研發(fā)中心
公司領(lǐng)先技術(shù)獲得多家海內(nèi)外主流車企認(rèn)可。公司全面、領(lǐng)先的技術(shù)研發(fā)能力為最終向客戶提供性能較好的產(chǎn)品奠定了良好的基礎(chǔ),確保公司交付產(chǎn)品能夠在各方面滿足并優(yōu)于客戶需求,為智能化汽車進(jìn)行全方位賦能。截止至2023年,公司已先后順利通過大眾、日產(chǎn)、福特、現(xiàn)代等重大客戶ASPICE審核,通過CMMILevel3認(rèn)證,并獲得了德國大眾、福特、現(xiàn)代、東風(fēng)本田、廣汽豐田、東風(fēng)日產(chǎn)、吉利、比亞迪、一汽紅旗、通用五菱、長城、小鵬、理想、賽力斯、合眾等多家車廠認(rèn)可,開展多項(xiàng)服務(wù)。
公司在感知技術(shù)領(lǐng)域技術(shù)優(yōu)勢明顯。公司擁有超聲波感知技術(shù)、超聲波信號計(jì)算處理技術(shù)、視覺感知技術(shù)、傳感器防護(hù)及熱管理技術(shù)、支持CVBS、LVDS和以太網(wǎng)的全景影像技術(shù)、基于全景影像的視覺算法技術(shù)以及傳感器裝配及制造設(shè)計(jì)技術(shù)等多項(xiàng)核心技術(shù)。
公司生產(chǎn)的超聲波雷達(dá)系統(tǒng)可以支持無主機(jī)設(shè)計(jì)、支持CAN、LIN和UART多種總線協(xié)議,它采用公司自主創(chuàng)新研發(fā)的A/D超聲波回波信號采集、單探頭內(nèi)部依次遞減的參考電壓組和臨近探頭相互比對等方式協(xié)同判斷回波信號,最遠(yuǎn)探測距離可達(dá)6m,高于同行業(yè)5m的平均水平,檢測盲區(qū)縮小至15cm,優(yōu)于同行業(yè)20cm的平均水準(zhǔn),系統(tǒng)響應(yīng)時間縮短至130ms,探測精度可達(dá)±1cm,車輛前方、后方的探測覆蓋率按ISO-17386-2010標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定范圍可達(dá)到100%,均優(yōu)于同行業(yè)平均技術(shù)水準(zhǔn)。
公司車載攝像系統(tǒng)的分辨率可覆蓋30萬到800萬像素水平區(qū)間,最高幀率可達(dá)60fps,高于同行業(yè)30萬至100萬像素以及30fps的平均水平。
公司創(chuàng)新研發(fā)的傳感器防護(hù)及熱管理技術(shù),確保了攝像頭配件在極冷極熱環(huán)境下的形變范圍優(yōu)于同行業(yè)水平。
公司自主研發(fā)的毫米波雷達(dá)產(chǎn)品可以實(shí)現(xiàn)基于毫米波雷達(dá)的BSD、DOW、RCTA、RCW、LCA等功能,已實(shí)現(xiàn)對下游客戶的量產(chǎn)供貨。
豪恩汽電與其他國內(nèi) AK2 超聲波雷達(dá)企業(yè)產(chǎn)品特點(diǎn)及量產(chǎn)部署情況對比
資料來源:佐思汽研,西部證券研發(fā)中心
公司通過創(chuàng)新融合多項(xiàng)核心技術(shù),形成高性能產(chǎn)品系統(tǒng)。公司已量產(chǎn)交付的APS(自動泊車系統(tǒng))組合集成了12顆雷達(dá)、4個全景攝像頭和1個ECU單元,實(shí)現(xiàn)自動泊車等基礎(chǔ)自動駕駛功能;自主研發(fā)的車載智能艙內(nèi)監(jiān)控系統(tǒng)(VIMS)用于監(jiān)控疲勞駕駛,也已搭載量產(chǎn)。隨著視覺傳感分辨率的提升和域控制器的算力提升,公司將實(shí)現(xiàn)精度更高的3D目標(biāo)檢測等,將視覺感知技術(shù)及多傳感器融合技術(shù)應(yīng)用從低速泊車域向環(huán)境更開放、車速更高的駕駛場景延伸,深耕智駕感知系統(tǒng),不斷迭代產(chǎn)品和新項(xiàng)目。
3.2客戶結(jié)構(gòu)多元優(yōu)化,加速拓展新能源業(yè)務(wù)領(lǐng)域
公司客戶集中度較高,新能源項(xiàng)目加速拓展。公司在維系國內(nèi)整車制造商、一級供應(yīng)商的同時,積極拓展海外客戶,目前公司客戶包括上汽大眾、一汽大眾、PSA全球、雷諾全球、東風(fēng)日產(chǎn)、廣汽豐田、北京現(xiàn)代、東風(fēng)悅達(dá)起亞、吉利、長城、比亞迪、印度馬恒達(dá)、印度鈴木等國內(nèi)外汽車整車制造商。2020至2023年公司來自前五名客戶的銷售收入所占比重分別為59.28%、55.32%、58.14%和55.89%,均占主營收入的五成以上,客戶集中度較高。與此同時,近年來,公司客戶正在逐漸從傳統(tǒng)燃油車拓展到新能源車領(lǐng)域,公司目前已獲得了小鵬、理想、比亞迪等客戶訂單,配套車型包括比亞迪唐/宋及宋PLUS/海豹、理想L9、哪吒U/V/S系列、小鵬EP31等。多個新能源車項(xiàng)目將集中在2024及2025年量產(chǎn),2024/2025年新能源車項(xiàng)目預(yù)估收入分別為11.64億元、10.97億元,占新項(xiàng)目金額比重分別為47.86%、50.36%,新能源金額占比提升。
3.3積極開展全球化布局,優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品贏得眾多海外項(xiàng)目定點(diǎn)
公司積極拓展海外市場,海外市場有望成為公司未來又一發(fā)力點(diǎn)。目前公司已與部分歐洲、北美和印度等地區(qū)客戶建立了合作關(guān)系,未來將在立足于國內(nèi)市場的基礎(chǔ)上,通過良好的產(chǎn)品性能、質(zhì)量和口碑,借助現(xiàn)有海外客戶合作經(jīng)驗(yàn),結(jié)合國際領(lǐng)先對手的市場布局經(jīng)驗(yàn),建立起自身的后發(fā)優(yōu)勢,積極尋求與更多海外客戶合作,拓展海外市場份額。
公司獲得了眾多海外項(xiàng)目定點(diǎn)。經(jīng)過長期行業(yè)深耕及沉淀,依托領(lǐng)先的性能指標(biāo)和可靠的質(zhì)量,公司已經(jīng)進(jìn)入了眾多國內(nèi)外汽車整車廠的供應(yīng)商體系,與日產(chǎn)、大眾、Stellantis、PSA全球、吉利、福特、鈴木和現(xiàn)代起亞等國內(nèi)外汽車整車制造商建立了長期、穩(wěn)定的合作關(guān)系,并憑借優(yōu)秀的產(chǎn)品和服務(wù)獲得了客戶的高度認(rèn)可。2023-2024年,公司與多個海外知名汽車廠商建立了合作關(guān)系,涉及多個領(lǐng)域的智能駕駛感知系統(tǒng)的研發(fā)和生產(chǎn),包括全景攝像系統(tǒng)、超聲波雷達(dá)系統(tǒng)、智能泊車系統(tǒng)、前視300萬攝像系統(tǒng)產(chǎn)品等。
豪恩汽電海外項(xiàng)目定點(diǎn)情況
資料來源:《豪恩汽電:關(guān)于收到產(chǎn)品定點(diǎn)信的公告》,豪恩集團(tuán) Longhorn 公眾號,西部證券研發(fā)中心
四、盈利預(yù)測與投資評級
4.1盈利預(yù)測及核心假設(shè)
車載攝像系統(tǒng):公司車載攝像系統(tǒng)產(chǎn)品包括了車載攝像系統(tǒng)主件和車載攝像系統(tǒng)配件,2023年實(shí)現(xiàn)收入6.4億元,同比增長7.5%。受益于合資、強(qiáng)勢自主等客戶的車載攝像系統(tǒng)項(xiàng)目訂單的增加,公司未來銷售收入有望穩(wěn)定增長。我們預(yù)計(jì)公司該板塊2024-2026年收入為7.2億元/8.7億元/11.3億元,同比增速為12.3%/21.5%/30.0%。預(yù)計(jì)車載攝像系統(tǒng)板塊2024-2026年毛利率分別為22%/21%/22%。
超聲波雷達(dá)系統(tǒng):超聲波雷達(dá)系統(tǒng)產(chǎn)品包括超聲波雷達(dá)系統(tǒng)主件和超聲波雷達(dá)系統(tǒng)配件,2023年實(shí)現(xiàn)收入4.0億元,同比增長50.7%。我們認(rèn)為公司近年來在超聲波雷達(dá)系統(tǒng)產(chǎn)品上斬獲較多定點(diǎn)項(xiàng)目,未來發(fā)展值得期待。我們預(yù)計(jì)公司該板塊2024-2026年收入為4.0億元/4.6億元/5.3億元,同比增速為0.7%/15.0%/14.0%。我們預(yù)計(jì)該板塊毛利率將保持穩(wěn)定,預(yù)計(jì)超聲波雷達(dá)系統(tǒng)板塊2024-2026年毛利率分別為22%/22%/22%。
車載視頻行駛記錄系統(tǒng):公司車載視頻行駛記錄系統(tǒng)產(chǎn)品包括了車載視頻行駛記錄系統(tǒng)主件和車載視頻行駛記錄系統(tǒng)配件,2023年實(shí)現(xiàn)收入1.6億元,同比下降25.3%,主要系下游車型銷量有所下滑導(dǎo)致。我們預(yù)計(jì)公司該板塊2024-2026年收入為2.7億元/3.1億元/3.4億元,同比增速為67.1%/15.0%/10.0%,毛利率為22%/22%/22%。
其他主營業(yè)務(wù):公司其他主營業(yè)務(wù)2023年實(shí)現(xiàn)收入257.57萬元,同比下降44.5%,毛利率為9.5%。我們預(yù)計(jì)公司該板塊2024-2026年收入為505.40萬元/758.09萬元/2274萬元,同比增速為25.0%/50.0%/200.0%,毛利率為-9.7%/-9.7%/-9.7%。
其他業(yè)務(wù):我們預(yù)計(jì)公司其他業(yè)務(wù)板塊2024-2026年收入為161.42萬元/185.63萬元/204萬元,同比增速為25.0%/15.0%/10.0%,毛利率為18.59%/18.59%/18.59%。
綜上,我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年的總收入為13.9/16.5/20.2億元,同比增速為16.0%/18.5%/22.5%。我們預(yù)計(jì)2024-2026年公司毛利率伴隨業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化,將略有下降,為21.88%/21.32%/21.64%。我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年歸母凈利潤分別為1.1/1.4/1.8億元。
4.2投資建議
我們采用DCF估值方法,核心假設(shè)如下:我們假設(shè)過渡期年數(shù)為3年,過渡期增長率為15%,永續(xù)增長率為3.5%,無風(fēng)險利率為3%,市場預(yù)期收益率為7%。根據(jù)WIND計(jì)算得公司貝塔值為1.27,公司的債務(wù)資本成本為5.51%,債務(wù)資本比重為3.02%,股權(quán)資本成本為8.09%。經(jīng)計(jì)算,公司的加權(quán)平均資本成本為8.02%。經(jīng)過DCF估值,我們最終得到公司目標(biāo)股價為76.4元。我們認(rèn)為公司在視覺傳感器市場市占率領(lǐng)先,自主、海外客戶收入有望快速增長,伴隨智能駕駛滲透率提升,公司成長空間廣闊,首次覆蓋,給予“增持”評級。
五、風(fēng)險提示
智能駕駛領(lǐng)域競爭加劇風(fēng)險。在科技快速發(fā)展的智駕領(lǐng)域,公司需不斷投入研發(fā)以保持技術(shù)領(lǐng)先,同時智駕解決方案的供應(yīng)商增加會加劇市場競爭,若公司無法有效應(yīng)對,將對公司經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生影響。
原材料價格波動風(fēng)險。公司產(chǎn)品的主要原材料包括芯片、電阻等,這些材料的成本占主營業(yè)務(wù)成本的比重較高,如果這些原材料價格未來持續(xù)大幅上漲,公司的生產(chǎn)成本將顯著增加,對公司未來發(fā)展產(chǎn)生不利影響。
高客戶集中度風(fēng)險。公司的前五名客戶的銷售收入占同期營業(yè)收入的比重一直保持在過半的較高水平,這可能導(dǎo)致公司在面對這些主要客戶的需求變化時,經(jīng)營風(fēng)險增加。
公司內(nèi)部管理風(fēng)險。公司的創(chuàng)新研發(fā)依賴于占員工總數(shù)比例約三成的研發(fā)隊(duì)伍,如果無法吸引、留住并激勵這些人才,可能影響產(chǎn)品和關(guān)鍵技術(shù)的更新迭代,進(jìn)而影響公司的市場競爭力。
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