來(lái)源：中國(guó)銀河宏觀
事件：4月4日，在美國(guó)宣布加征“對(duì)等關(guān)稅”之后，中國(guó)作出果斷響應(yīng)，對(duì)美國(guó)霸權(quán)行為進(jìn)行一攬子對(duì)等反制。
中國(guó)的反制措施可以歸納為以下四個(gè)方向：
1、 以身作則對(duì)抗美國(guó)單方面的霸權(quán)行為。在其他國(guó)家徘徊之際，中國(guó)率先打出對(duì)美國(guó)的“逆全球化”進(jìn)行強(qiáng)有力反制，有助于在全球形成模范效應(yīng)。參考2019年波音空難事故后，中國(guó)率先暫停波音737max8商業(yè)運(yùn)行，后續(xù)印尼、新加坡、印度、土耳其、韓國(guó)、歐盟、澳大利亞等地相繼禁飛。
2、 稀土出口管制，打蛇打七寸。根據(jù)美國(guó)地質(zhì)調(diào)查局的統(tǒng)計(jì)，2022年我國(guó)占到全球稀土產(chǎn)量的70%。稀土在高科技產(chǎn)業(yè)中的應(yīng)用十分廣泛，從芯片、手機(jī)到傳感器、高端材料和精密儀器，甚至國(guó)防工業(yè)都需要大量的稀土元素。此前我國(guó)對(duì)鎵和鍺的出口管制就造成了美國(guó)高端制造的供應(yīng)鏈危機(jī)，F(xiàn)-35戰(zhàn)斗機(jī)生產(chǎn)因稀土供應(yīng)不足遭遇障礙，而特朗普剛剛宣布的美國(guó)六代機(jī)F-47對(duì)稀土的需求更為迫切。
3、 精準(zhǔn)打擊特朗普的農(nóng)業(yè)票倉(cāng)。美國(guó)農(nóng)村和農(nóng)業(yè)企業(yè)是特朗普重要的票倉(cāng)和政治獻(xiàn)金來(lái)源。我國(guó)農(nóng)業(yè)進(jìn)口依賴度看似較高，但實(shí)則屬于可替代性較強(qiáng)的初級(jí)產(chǎn)品。這意味著，加征關(guān)稅以及對(duì)不法美國(guó)企業(yè)進(jìn)行打擊，對(duì)中國(guó)影響相對(duì)較小，但讓特朗普直接面對(duì)自己的選情以及金主的壓力。
4、 通過(guò)出口管制和不可靠實(shí)體清單，打擊科技和軍工企業(yè)。在中美科技競(jìng)爭(zhēng)不斷加劇的情況下，美國(guó)科技企業(yè)通過(guò)政治游說(shuō)和捐款等手段，讓美國(guó)政府出臺(tái)多種措施限制我國(guó)科技發(fā)展。而我國(guó)通過(guò)稀土出口管制、以及不可靠實(shí)體清單和出口管制清單，精確對(duì)違反國(guó)際規(guī)則、損害中國(guó)企業(yè)利益的美國(guó)實(shí)體進(jìn)行制裁，一方面是維護(hù)國(guó)家利益和國(guó)際規(guī)則的重要舉措，另一方面迫使特朗普重回談判桌。
中國(guó)對(duì)美國(guó)進(jìn)口依賴度較高或進(jìn)口絕對(duì)金額較大的行業(yè)（詳見(jiàn)圖1）：
1、 電氣機(jī)械、高端儀器等高科技產(chǎn)品（如半導(dǎo)體設(shè)備、元器件、光學(xué)、核反應(yīng)堆等），雖進(jìn)口依賴度相對(duì)較低，但進(jìn)口絕對(duì)金額大，對(duì)國(guó)產(chǎn)替代、自主可控提出更高要求。
2、 航空器，2024年124億美元進(jìn)口中有一半來(lái)自美國(guó)，大額加征關(guān)稅對(duì)法國(guó)和國(guó)產(chǎn)大飛機(jī)形成利好。
3、 農(nóng)產(chǎn)品（大豆、動(dòng)植物油等），有一定依賴度且屬于必需品，短期可能形成一定漲價(jià)邏輯，但有可替代進(jìn)口國(guó)（阿根廷等）。
4、 汽車、化工、塑料、藥品等行業(yè)亦可能造成小幅擾動(dòng)。
對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)和政策的影響：與美國(guó)不同的是，對(duì)美國(guó)加征關(guān)稅對(duì)于中國(guó)較難造成通脹壓力。一方面，我國(guó)對(duì)美國(guó)進(jìn)口依賴度低（2024年約為6%），且大多為高技術(shù)產(chǎn)品（向居民生活傳導(dǎo)弱），或初級(jí)產(chǎn)品（可替代性強(qiáng)）。以中國(guó)從美國(guó)進(jìn)口金額較高的原油為例，中國(guó)宣布反制之后，油價(jià)反而進(jìn)一步大跌，更多的反應(yīng)的是總需求下降而非進(jìn)口成本上升。因此，我國(guó)反而面臨一定物價(jià)收縮壓力。對(duì)于經(jīng)濟(jì)而言，從“凈出口”視角，理論上對(duì)外加征關(guān)稅對(duì)于GDP的拖累幅度不大，但考慮到美國(guó)進(jìn)一步制裁的風(fēng)險(xiǎn)提升，總需求收縮的壓力進(jìn)一步凸顯。我們認(rèn)為4月政治局會(huì)議加碼內(nèi)需的概率進(jìn)一步提高，涉及工具金額或有1.5~2萬(wàn)億元。目前已宣布尚未完全落地的逆周期政策包括育兒補(bǔ)貼、加力實(shí)施城中村改造等將加速落地，未來(lái)的儲(chǔ)備工具還包括“兩新”“兩重”擴(kuò)圍擴(kuò)容、服務(wù)消費(fèi)補(bǔ)貼、加大商品房收儲(chǔ)力度等。東穩(wěn)西落的視角下，我國(guó)貨幣政策寬松預(yù)期也將打開(kāi)，全面降準(zhǔn)降息或在二季度到來(lái)，針對(duì)美國(guó)新一輪加征關(guān)稅，央行也有可能創(chuàng)設(shè)穩(wěn)外貿(mào)的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具予以支持。
對(duì)大類資產(chǎn)影響：
中國(guó)權(quán)益：特朗普“刮骨療毒”的做法加劇了全球經(jīng)濟(jì)的不穩(wěn)定，但國(guó)內(nèi)大循環(huán)的完備性足以讓中國(guó)在全球“比差邏輯”下相對(duì)美國(guó)具有核心優(yōu)勢(shì)。我們認(rèn)為，關(guān)稅對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響不可避免，但“充足的儲(chǔ)備工具和政策空間”能夠在關(guān)鍵時(shí)刻形成有效對(duì)沖，基本面有望保持穩(wěn)定，中國(guó)股票市場(chǎng)也將保持回升向好勢(shì)頭。短期內(nèi)，“加征-反制-再加征-再反制”對(duì)于權(quán)益市場(chǎng)將造成較大困擾，防御主題表現(xiàn)更優(yōu)（必選消費(fèi)、金融等）；中期視角，以確定性擁抱不確定性，內(nèi)需、硬科技仍是主線。中國(guó)固收：比差邏輯下，美聯(lián)儲(chǔ)降息概率和幅度都大幅提升，前期對(duì)我國(guó)貨幣政策制約較強(qiáng)的中美利差反而收窄，二季度有望迎來(lái)全面降準(zhǔn)降息。雖然基本面偏弱和增量財(cái)政政策預(yù)期形成對(duì)沖，但短期避險(xiǎn)情緒較強(qiáng)，債市做多勝率提高，10年期國(guó)債收益率或階段性下探至1.6%下方。
美國(guó)權(quán)益：粗放加征關(guān)稅將導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨滯脹壓力，總的來(lái)說(shuō)，我們認(rèn)為，“滯”的壓力大于“脹”的壓力。對(duì)外加征和外部反制對(duì)于美國(guó)GDP的沖擊約為1.6個(gè)百分點(diǎn)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入衰退的概率進(jìn)一步加大。加征關(guān)稅對(duì)于美國(guó)CPI也會(huì)造成一次性沖擊，但總需求下降也會(huì)形成一定通縮效應(yīng)，“脹”的壓力不足以影響美聯(lián)儲(chǔ)的降息步伐。美股將在“加征-反制”、經(jīng)濟(jì)衰退、通脹反彈等不確定性因素的陰霾下持續(xù)調(diào)整，直至貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)捤?、?guó)內(nèi)減稅等刺激政策落地，下半年的機(jī)會(huì)優(yōu)于上半年。
美國(guó)固收：短期“脹”，長(zhǎng)期“滯”，10年期美債有下行空間，年內(nèi)低點(diǎn)有望達(dá)到3.7%。
匯率：對(duì)人民幣的沖擊將弱于2018年，短期人民幣可能圍繞7.3震蕩。我們認(rèn)為，中美利差仍然是美元兌人民幣匯率保持基本穩(wěn)定的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，匯率定價(jià)將從貿(mào)易視角（經(jīng)常賬戶順差）轉(zhuǎn)向更加綜合的基本面視角（經(jīng)濟(jì)韌性）。日元在避險(xiǎn)邏輯下有望走強(qiáng)。
商品：總需求弱+風(fēng)險(xiǎn)偏好弱仍是“混沌時(shí)期”的行情主線。原油、賤金屬較難形成系統(tǒng)性機(jī)會(huì)，黃金在不確定性下依然有一定配置價(jià)值。當(dāng)然，我們需要提示的是，美股的持續(xù)下跌可能會(huì)導(dǎo)致美國(guó)市場(chǎng)重蹈2020年的流動(dòng)性沖擊，包括黃金在內(nèi)的所有風(fēng)險(xiǎn)品種可能都面臨較大調(diào)整壓力，建議密切關(guān)注FRA-OIS利差、VIX等指數(shù)情況。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1. 國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn) 2. 國(guó)內(nèi)政策落實(shí)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn) 3. 海外財(cái)政政策意外緊縮及經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn) 4. 各國(guó)加大反制力度導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn) 5. 全球貿(mào)易戰(zhàn)加劇導(dǎo)致世界經(jīng)濟(jì)下行的風(fēng)險(xiǎn)
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